07 ноября 2007
1163

Интервью первого заместителя руководителя инвестиционного блока Банка Москвы Дениса Гаевского агентству ПРАЙМ-ТАСС

Вопрос: Денис, летом Банк Москвы провел уникальную во многих отношениях сделку по выпуску евробондов, обеспеченных лизинговыми платежами ОАО МОЭСК. Каким образом пришла идея ее осуществить?

Ответ: Сейчас российская экономика базируется на важной национальной идее - экономической мощи, и в цифрах это выражается как "удвоение ВВП". А для этого необходимо, как минимум, удваивать инфраструктуру. Сделать это за счет одних только внутренних ресурсов и с помощью существующих инструментов архисложно. Российский рынок явно не способен профинансировать сотни миллиардов долларов самостоятельно /одна только инвестпрограмма РАО ЕЭС - это порядка 100 млрд долл/.

Внутри России привлечь такие объемы финансирования практически невозможно. Например, даже до нынешнего кризиса, по подсчетам аналитиков, в среднем размещался один рублевый выпуск облигаций в день. Весь корпоративный рынок рублевых облигаций - около 50 млрд долл. Это очень мало, ведь для реализации амбициозных целей страны нужно как минимум вдвое больше!

Для осуществления любого инфраструктурного проекта в России необходимо, во-первых, заниматься образованием инвесторов и, во-вторых, искать иностранных инвесторов, способных правильно оценить инновационные структуры.

Рынок корпоративных еврооблигаций составляет порядка 85 млрд долл. Но здесь мы сталкиваемся с другой проблемой: с одной стороны, западные инвесторы интересуются нашим рынком, но, фактически, им предлагаются займы в основном для финансовых институтов и для узкого ряда "голубых фишек". Из обращающихся 65 выпусков российских корпоративных еврооблигаций, только порядка 25 являются небанковскими, организаторами которых выступили в большинстве случаев иностранцы. Эти компании хорошо известны - "Газпром", "Северсталь", ММК, "АЛРОСА" и т.д. Именно с такими гигантами интересно работать западным организаторам, предлагающим заемщикам соответствующие требования. Принципиально иная ситуация с CLN - уже сейчас обращается порядка 40 выпусков, из которых 30 небанковские, и организованны они как раз в большинстве своем российскими банками.

Что касается сложных структур секьюритизаций, позволяющих, в том числе, рефинансировать инфраструктурные проекты, то их число невелико. Несмотря на то, что рынок фактически существует 2 года, в настоящее время обращаются порядка 25 выпусков, но только 2 /включая сделку с "Бизнес Альянсом/ из них небанковские. Это связано опять же с конфликтом требований общепринятых международных схем и возможностями, предоставляемыми российским законодательством.

Инфраструктурные же проекты у нас в России сейчас финансируются по завышенным ставкам, и связано это именно с тем, что у нас не емкий рынок. Например, лизинговый контракт, который заключается сроком на пять лет, финансируется по завышенной ставке из-за ряда рисков. Когда я перешел в Банк Москвы, возникла идея переупаковать данные контракты и продать инвесторам в виде евробондов. И первая сделка была осуществлена с лизинговой компанией "Бизнес Альянс" на 8,3 млрд руб. Базовым активом по еврооблигациям являлись лизинговые платежи ОАО МОЭСК /Московская объединенная электросетевая компания/.

Вопрос: По какой причине Банк Москвы не привлекал иностранцев к организации данной сделки?

Ответ: По большому счету, мы понимали, что для улучшения качества сделки по секьюритизации нефинансовых активов на вторичном рынке нам необходимо привлечь иностранные инвестбанки в синдикат. При этом интерес со стороны иностранцев был огромный. Но вся проблема в том, что до нас подобную сделку никто в России не проводил, и, возможно, этот факт и отпугнул западные инвестбанки от участия в синдикате.

Банк Москвы предлагал иностранным инвестбанкам участвовать в синдикате. Мы потратили 3 месяца на переговоры с ними. Причем сначала кто-то согласился, а потом отказался. Тем не менее, в итоге некоторые из них все равно "вошли в сделку", правда, уже как инвесторы. Доля торговых книжек международных инвестбанков составила порядка 20 проц займа.

Подобные колебания инвестбанков, на мой взгляд, объясняются двумя причинами. Первое - они увидели в Банке Москвы реального конкурента. А второе: это была инновационная структура, и они увидели в этом риск провала сделки. Мы на этот риск пошли и с успехом привлекли средства под 8,875 проц годовых, хотя начинали с 9 проц. Могли бы и еще дешевле разместить, но на западных рынках уже начался кризис /расчеты по сделке прошли 7 августа/. Это помешало нам снизить цену еще больше.

Вопрос: В чем же уникальность сделки?

Ответ: По сути, сделка уникальна тем, что впервые российский банк единолично организовал секьюритизацию на международном рынке, к тому же секьюритизированы были лизинговые контракты по прецедентной схеме без продажи базового актива. И вдобавок, это первые евробонды для инфраструктурного проекта. Первые именно для коммунального энергетического сектора. Кроме того, нужно учитывать объем /в пересчете на доллары США порядка 330 млн./!

Занимать средства под сам "Бизнес Альянс" не имело смысла. С одной стороны, компания начала проходить аудиторскую проверку и делать международную отчетность. С другой, существует она около года и инвесторам неизвестна. Первоначально у нас была идея продать именно лизинговый актив, но речь шла о крупной сумме, которая была нужна "Бизнес Альянсу" на балансе. Поэтому мы решили секьюритизировать платежи от МОЭСКа лизинговой компании без продажи актива, минимизировав тем самым определенные налоговые риски. Но такие сделки на Западе нечасты: иностранцы привыкли к снятию актива с баланса и полному выходу лизинговой компании - оригинатора - из сделки.

Вопрос: И как же удалось убедить инвесторов купить такие бумаги?

Ответ: Ответ пришел еще во время того, как мы пытались предложить "Бизнес Альянсу" продать лизинговый актив. Мы подумали: ну, допустим, мы сможем их переубедить продать актив, но сможем ли мы в действительности реализовать его, ведь это часть социально важной инфраструктуры? По сути, лизинговая компания работала с МОЭСК, которая в течение года покупала оборудование и закладывала инфраструктуру электропроводов под Москвой.

По сути, риск нашей сделки - это не только риск "Бизнес Альянса" или МОЭСКа, но и квази-риск правительства Москвы. То есть в случае дефолта компаний /предусмотрен дефолт как "Бизнес Альянса", так и МОЭСКа/, инвесторы будут иметь права требования по объекту залога и потенциальную возможность отключения электричества. Поэтому в сделке есть непрямая гарантия Правительства Москвы: мы получили комфортные письма от правительства Москвы и РАО "ЕЭС".

Получается, что для компании, которую никто на рынке не знал, Банк Москвы придумал схему, по которой неликвидная двусторонняя сделка превратилась в ликвидные взаимоотношения с множеством инвесторов.

Вопрос: Почему вы не стали получать рейтинг ни для одной из компаний?

Ответ: Для подобного рода переупаковочных сделок обычно важен рейтинг основного актива, под который проводится секьюритизация. В нашей сделке это было сделать сложно, так как базовый актив - платежи от МОЭСКа в пользу "Бизнес Альянса", а сам МОЭСК не имел рейтинга. Кроме того, МОЭСК собирался выпустить свои еврооблигации и для него уже делали рейтинг банки-организаторы. Мы не хотели мешать им со своей сделкой, делая, например, независимый /shadow/ рейтинг.

К тому же у нас, и лично у меня, есть большой опыт проведения сделок для нерейтингованых эмитентов. Как выяснилось, инвесторы зачастую ориентируются скорее на некую историю успеха организатора, умеющего правильно раскрыть риски. По сути, рейтинг - это всего лишь мнение отдельно взятого аналитика, и мы знаем, что за один день рейтинг можно понизить, к примеру, на 7 ступеней. И это происходит обычно постфактум.

У Банка Москвы есть хорошая репутация, мы четвертый крупнейший банк России, мы тщательно отслеживаем свои сделки на вторичном рынке и регулярно информируем своих клиентов-инвесторов. У нас независимое аналитическое подразделение, подчиняющееся президенту, и мы можем предупредить о каких-либо новых обстоятельствах по заемщику или проекту. Суммировав все это, мы в итоге решили рейтинг вообще не делать.

Вопрос: Какие-либо законодательные трудности в оформлении сделки были?

Ответ: Действительно, был ряд сложностей, но мы их смогли решить. Например, по данной сделке, как оказалось, необходимо было получить разрешение ФАС. По российскому законодательству иногда возникает возможность двойной трактовки, и наша сделка как раз такой случай. Об остальных трудностях умолчу, т.к. это наше конкурентное преимущество.

Вопрос: Как долго Банк Москвы готовил эту сделку?

Ответ: Мы начали в феврале, а в апреле все уже было готово, кроме решения ФАС. Если бы мы начали работу с ведомством сразу, то в апреле мы уже разместились бы. В принципе, за то время, когда мы ждали разрешения ФАС, мы вели премаркетинг евробондов, консультировались с инвесторами. Когда делаешь что-то новое на рынке, надо обязательно иметь обратную связь с инвесторами. Например, они говорят: "это нам некомфортно, это потенциальный риск". Мы все пытались учесть и, если необходимо, исправить.

И это дало свои плоды - за долгое время подготовки мы учли все пожелания инвесторов, поэтому на момент road show они были готовы купить еврооблигации "Бизнес Альянса". Потому что они и сами вместе с нами определенную работу по подготовке проделали. И, несмотря на то, что в конце июле рынок был уже плохой, у нас был переподписка.

Вопрос: Спрос на еврооблигации "Бизнес Альянса" был большой?

Ответ: К концу июля, когда мы начали активно проводить роудшоу, начался ипотечный кризис. Вернее, он начался еще в феврале, но вышел на финишную прямую в июле. Поэтому мы поставили потолок по купону на уровне 9 проц годовых /премия к базовому активу больше 100 б.п. при в 2 раза короткой дюрации/. Книга заявок очень быстро набиралась под эту доходность и более чем в 2 раза превышала предложенный объем. В итоге мы разместились под 8,875 проц, могли бы и больше снизить, если бы рынок не помешал. Мы рисковали тем, что "книжка" могла рассыпаться, если бы мы ждали дольше.

Как мне кажется, нам удалось найти уникальный баланс интересов наших клиентов и инвесторов, а они диаметрально разные - одни хотят ставку дохода побольше, а другие платить поменьше.

Вопрос: Почему до Банка Москвы эту сделку никто не проводил?

Ответ: Я думаю, что многие пугались сложности сделки (неясное налогообложение, законодательное оформление в отношение именно этого класса активов). Некоторые иностранные организаторы, возможно, не до конца понимали особенности российского лизинга. Хотя в конечном итоге в качестве инвесторов им было интересно поучаствовать, а в качестве организаторов - они побоялись. Поскольку они следят за тем, чтобы не только комиссию свою получить, но и /главное!/ не "вляпаться" во что-то принципиально новое, а значит, и рискованное

В нашем случае мы больше ориентировались на потенциальные запросы клиента-заемщика и отражение рисков получившейся структуры в цене. Так называемый процесс price discovery или коммерцализации рисков вместе с фазой структурирования занял у нас порядка 7 месяцев, в отличие от других структур секьюритизаций, где процесс подготовки мог длиться годами. В некотором смысле нам помогла уже существующая на тот момент успешная сделка по лизинговой секьюритизации, структурированная, правда, по-другому - она более выпукло выявила потенциальные риски.

Вопрос: Для каких компаний возможно осуществлять подобные сделки по секьюритизации?

Ответ: Мы придумали эту структуру под конкретный проект. Я думаю, данный инструмент можно использовать не только для лизинговых сделок, но и вообще для компаний, задействованных в значимых инфраструктурных проектах. Заемщик менее важен, главное - объект сделки.

Например, основная проблема при секьюритизации лизинговых компаний - это объект лизинга. В нашей сделке не важно, кто владеет объектом - правительство или компания, потому что инвесторы ориентируются именно на уступленный поток платежей, а залог создает лишь дополнительный психологический эффект поддержки правительства. Любое участие правительства в сделке дает дополнительный комфорт инвесторам, поэтому главное для данной сделки - это финансирование социально значимых проектов, бенефициаром которых, так или иначе, являются госструктуры.

Я уверен, что данная схема будет использована и в дальнейшем на рынке капитала. Наша сделка - это лишь первая ласточка. Не надо забывать, что у нас инфраструктура пока не на должном уровне, да и Олимпиада в 2014 г проходить будет в России, так что можно будет провести много сделок в рамках подготовки только лишь к ней.

Вопрос: Когда Банк Москвы готов выйти с подобными сделками для других клиентов?

Ответ: Конечно, все будет зависеть от рынка. Сейчас заемщикам надо осознать, что ставки выросли, но средства все равно надо занимать, иначе остановишься в своем развитии. Например, в отношении секьюритизации лизинговых платежей сейчас произошла некая диспропорция по стоимости заимствований: активы в лизинг выдавались по одной стоимости, а кривая доходности базовых активов ушла вверх. Чтобы проводить секьюритизацию, нужно либо подождать, пока доходность опустится, либо, когда будут кредитоваться новые проекты под более высокие проценты. Надеюсь, что рынок сейчас уже оживает, и поэтому рано или поздно мы повторим свой успех.






http://www.prime-tass.ru/

Персоны (1)

Рейтинг всех персональных страниц

Избранные публикации

Как стать нашим автором?
Прислать нам свою биографию или статью

Присылайте нам любой материал и, если он не содержит сведений запрещенных к публикации
в СМИ законом и соответствует политике нашего портала, он будет опубликован