Эксклюзив
Андрианов Владимир Дмитриевич
12 октября 2020
1016

Корпоративный долг США: динамика, структура и проблемы погашения задолженности

Нынешний глобальный финансово-экономический кризис еще раз подтвердил несостоятельность на современном этапе экономических теорий «монетаризма» и «кейнсианства», которые долгое время считались мейнстримом в западной экономической науке.

В частности, монетаристы считают, что априори рынки конкурентны и сама рыночная система в случае нарушения устойчивости в состоянии автоматически достигать макроэкономического равновесия.

Однако на практике это оказывается не так. В частности, мировой финансово-экономический кризис 2008-2009 гг. начался с краха рынка ипотечного кредитования в США, который рухнул из-за агрессивной кредитной политики крупнейших участников рынка, в том числе структур «теневого» банкинга.

В разгар финансового кризиса практически все ведущие промышленно развитые страны вынуждены были перейти на «ручное» управление экономикой, в лучших традициях классического дирижизма.

Без активной политики количественного смягчения, существенных государственных вливаний денежных средств в экономику, перевода корпоративного долга в государственный и национализации обанкротившихся финансовых институтов большинство стран были бы обречены на финансовый коллапс и суверенный дефолт.

Мировые регуляторы, стараясь запустить экономический рост, напечатали огромное количество денег, но даже такая масштабная эмиссия не привела к ожидаемому эффекту.

Беспрецедентное вмешательство государства в экономические процессы, к которому всегда призывали сторонники кейнсианства, в данной ситуации не способствовало экономическому росту, а лишь усугубило финансовые проблемы как в отдельных странах, так и в глобальной экономике.

Антикризисные программы ведущих промышленно развитых стран, финансируемые в основном из государственных бюджетов не смогли преодолеть стагнацию, а многие проблемы, особенно в финансовой сфере государственных финансов и в банковской сфере обострились и стали основными причинами нового глобального финансового-экономического кризиса, который начался 2020 г.

Поэтому можно констатировать, что причины нового суперкризиса мировой экономики 2020 г. не пандемия коронавируса и падение цен на нефть, а системные финансовые и социально-экономические дисбалансы

В настоящее время, основными угрозами для углубления кризиса мировой экономики и экономики отдельных стран являются углубляющиеся системные дисбалансы в глобальной экономике и мировой финансовой системе, к которым в первую очередь следует отнести:

  • дисбаланс между объёмом мирового ВВП и размером глобального долга, а также темпами их роста;
  • дисбаланс между уровнем капитализации мирового фондового рынка и объемом небиржевых производных финансовых инструментов;
  • дисбаланс между стоимостью активов традиционной банковской системы и масштабами «теневого» банкинга;
  • дисбаланс между ростом благосостояния богатых граждан и высоким уровнем бедности большей части населения во многих странах мира.

Анализ параметров указанных дисбалансов позволяет говорить о том, что мировая экономика и мировая финансовая система погружаются в самый глубочайших кризис, который по всем параметрам будет превосходить великую депрессию прошлого века. 

 

Дисбаланс между объёмом мирового ВВП и размером глобального долга, а также темпами их роста

 

Глобальный долг становится реальным тормозом для преодоления кризисных явлений и дальнейшего роста мировой экономики, препятствует достижению целей и задач повестки дня ООН в области устойчивого развития до 2030 г.[1]

Глобальный долг является основным фактором, влияющих на мировую финансовую стабильность и может стать триггерным механизмом углубления мирового финансово-экономического кризиса.

Жизнь в долг стала характерным явлением для многих стран мира, что в свою очередь является последствием реализации концепции построения общества потребления и формирования соответствующей системы ценностей и жизненных установок.  

В современном мире в долг живут не только отдельные граждане, но и крупные корпорации, банки и целые государства, что ведет к росту совокупного мирового долга, темпы роста которого опережают рост реальной экономики.

За период с 2002 г. по 2019 г.  основной макроэкономический индикатор - мировой ВВП в физическом выражении увеличился с 34,7 трлн. долл., до 87,3 трлн. долл. Рост в абсолютных размерах составил 2,5 раза.

Таблица № 1

Динамика роста мирового ВВП 

(млрд долл.)

Годы

Размер

2002

34,720

2003

38.982

2004

43.876

2005

47.548

2006

51.496

2007

58.118

2008

63.752

2009

60.393

2010

66.025

2011

73.244

2012

74.639

2013

76.769

2014

78.852

2015

74.689

2016

75.734

2017

80.144

2018

84.740

2019

87.265

 

Источник: International Financial Statistics (IFS), за соответствующие годы

За тот же период динамика увеличения размеров мирового долга характеризовалась следующими данными:  2000 г. - 87 трлн 2002 г. - 86 трлн долл., 2007 г - 149 трлн долл.,  2012 - 205 трлн долл., 2017 г. – 223 трлн долл., 2018 г. - 247 трлн долл., в 2019 г. – 253 трлн долл.[2]

Таким образом рост глобальный долг в абсолютных размерах с начала текущего столетия увеличился почти в 3 раза.

При этом следует отметить, что для анализа стабильности мировой экономики важен не показатель абсолютной величины глобального долга, а его соотношение с мировым ВВП.

За период с 2000 г. по 2019 гг. отношение глобального долга к мировому ВВП возросло с 246% до 322%. 

Одной из причин стремительного роста глобального долга являются сверхнизкие процентные ставки, которые установили денежные власти ведущих промышленно развитых стран для стимулирования экономического роста после мирового кризиса 2008 – 2009 гг.

Американская ФРС, ЕЦБ и многие другие Центральные банки начали играть на понижение ставок с конца 2008 г. в период разгара мирового финансово-экономического кризиса с целью преодолеть стагнацию и поддержать выход национальных экономик на траекторию роста.

В результате кредитная активность на потребительском рынке, на рынке недвижимости, долговое финансирование экономики, увеличение кредитования реального сектора экономики и банковской сферы привели к резкому росту глобального долга.

Значительный размер мирового долга и затраты на его обслуживание оказывают негативное влияние на динамику роста глобальной экономики, мировое благосостояние и финансовую стабильность в мире.

 

Структура глобального долга

С начала текущего столетия структура мирового долга принципиально не менялась. В 2000 г. в структуре мирового долга большая часть приходилась на корпоративный долг – 26 трлн долл. (29,9%), на государственный долг – 22 трлн долл. (25,3%), на долги банков – 20 трлн долл. (20,3%), и на задолженность домохозяйств – 19 трлн долл. (21,8%).[3]

При этом постепенно менялась динамика роста составных элементов структуры мирового долга. Если в предкризисный период и во время мирового финансового кризиса 2008 – 2009 гг. долг увеличивался в основном за счет заимствований финансового сектора и домашних хозяйств, то после кризиса более быстрыми темпами росла государственная и корпоративная задолженность.

В результате в 2018 г. в структуре мирового долга большая часть приходилась на корпоративный долг – 73,5 трлн долл. (29,7%), на государственный долг – 66,8 трлн долл. (26,9%), на долги банков – 60,8 трлн долл. (24,6%), и на задолженность домохозяйств – 46,5 трлн долл. (18,8%).

Диаграмма № 1

Источник: Global Debt Monitor, Institute of International Finance, IIF, Washington, DC - June 2018. Global Debt Monitor.

 

Анализ валютной структуры глобального долга показал, что по-прежнему подавляющая его часть приходится на доллар США, хотя в последние десятилетия его доля постепенно сокращалась с 89,9% в 2001 г., до 87,0% в 2013 г. и до 85,0% в 2018 г.

Уменьшение мирового долга в американских долларах произошло за счет роста задолженности в китайских юанях, российских рублях и индийских рупиях.

Большая часть мирового долга 72% (178,3 трлн долл.)  приходилась на промышленно развитые страны, остальные 28% (69 трлн долл.) - на развивающие государства. Самый высокий темп прироста долга за последние годы был зафиксирован в Китае и в США.

 

Корпоративный долг

 

Более трети глобального долга это – корпоративная задолженность, которая с начала текущего столетия имела следующую динамику роста:

2000 г. – 26 трлн долл., 2007 г. – 38 трлн долл., 2014 г. – 56 трлн долл., 2017 г. – 65 трлн долл., 2018 г. – 74 трлн долл.,

Таким образом всего за период с 2000 г. по 2018 г. мировой корпоративный долг увеличилась почти в 3 с лишним раза. При этом его доля в мировом долге сохранилась примерно на том же уровне – 29,7%.

Больше половины корпоративного долга приходилось на промышленно развитые и новые индустриальные страны, в том числе – США, Великобританию, Швецию, Данию, Норвегию, Швейцарию, Канаду, Австралию, Японию, Республику Корея, Сингапур.

 

Корпоративный долг США

 

По размеру корпоративной задолженности в 2020 г. США занимали второе место в мире после Китая.[4] Объем американской корпоративной задолженности за период с 2008 г. по 2019 г. возрос на 52% и превысил 10 трлн долл., что составляло 47% ВВП страны.

По данным аналитиков из «Bank of America» на конец 2020 г. корпоративная задолженность США достигла 10,5 трлн долл. Это относится к долгу компаний, которые входят в биржевой листинг и котируются на американских фондовых рынках.

По мнению экспертов, одной из основных причин продолжающегося десятилетнего бума корпоративного долга стала растущая у зарубежных инвесторов популярность биржевых инвестиционных фондов (ETF - exchange-traded fund), акции которых торгуются на бирже.

 Биржевой фонд является относительно новым видом ценных долговых бумаг, выполняющих роль сертификата на портфель акций, облигаций и др. Структура ETF как правило повторяет структуру выбранного базового фондового индекса (Dow Jones; NYSE; S&P 500; SPY; SPDR и др.). С ценными бумагами ETF можно производить все операции, которые доступны для обыкновенных акций и облигаций в биржевой торговле.

Популяризации ETF корпоративных акций способствовали  маркет-мейкеры, которыми выступали обычно крупные зарубежные банки, сотрудничающие с управляющими компаниями, выпустившими паи биржевых фондов и ежедневно рекламирующих их ликвидность на рынке,

Популярность ETF последних 10 лет привела к тому, что все виды биржевых фондов торгуются на рынке более активно, чем составляющие их бумаги.

В результате в последние годы отмечалось масштабное вливание капиталов в американские фонды облигаций и биржевые фонды, в том числе от местных индивидуальных инвесторов, и со стороны иностранных покупателей, что стало существенно поддержкой ликвидности американского корпоративного долгового рынка. Всего на долю иностранных инвесторов в 2020 г. приходилось примерно 27% корпоративного долга США%.

Кроме корпоративного долга крупных американских компаний в начале текущего столетия отмечен рост  задолженность малых, средних, семейных предприятий и других компаний, не котирующихся на фондовых рынках и крупнейших биржах СЩА

Общий объем задолженности этого сегмента рынка на начало 2020 г. оценивалась авторитетным американским журналом «Forbes» примерно в 5,5 трлн долл.

Таким образом, по нашим оценкам,  совокупная корпоративная задолженность крупных корпораций США и предприятий малого и среднего бизнеса в конце 2020 г. достигла 16 трлн долл., что было значительно больше американского ипотечного пузыря, вызвавшего глобальный финансовый кризис в 2008 г.

Из общего объема американского корпоративного долга 99% задолженности было номинировано в долларах США и около 38% принадлежало резидентам.

Из общего долга компаний, которые официально котируются на американских фондовых биржах 7,2 трлн долл. задолженности приходилась на компании с высоким кредитным рейтингом инвестиционного уровня в диапазоне от AAA до BBB.

Очевидно, что для кредиторов высокие инвестиционные рейтинги, американских долговых бумаг важный фактор сохранения надежности инвестиций,  поскольку вероятно по окончании эпидемии коронавируса, когда компании начнут вновь получать доход, соответственно восстановится их платежеспособность, проблем с погашением задолженности не возникнет.

Однако, по оценкам кредитно-рейтингового агентства «Standard & Poor's», половина корпоративного долга США инвестиционного уровня в размере 3,6 трлн долл., приходилась на долг компаний, акции которых имели кредитный рейтинг уровня BBB.

И хотя корпоративные кредиты американских компаний как правило были структурированы более безопаснее американских ипотечных бумаг периода начала нулевых годов текущего столетия, тем не менее у этих корпоративных акций и облигаций отмечался низкий рейтинг надежности,

Эти ценные бумаги по критерию надежности котировались в «пограничном диапазоне» с очень низким инвестиционным рейтингом, который всего на один пункт был выше «мусорного» уровня.

Кроме того, общий объем так называемых «мусорные» (бросовых) акций, облигаций (англ. junk bonds, non-investment-grade bond, speculative-grade bond, high-yield bond,), с кредитным рейтингом  инвестиционного уровня BА / ВВ и еще ниже, либо вообще без рейтинга в конце 2020 г.  в корпоративном долге США оценивался примерно в 1,5 трлн долл.

Следует отметить, что глобальные инвесторы охотно покупают американские бумаги с высокой доходностью и «мусорным» рейтингом из-за сверхнизких доходностей более качественных долговых инструментов.[5]

В частности, согласно исследованию «Deutsche Bank», «мусорные» облигации США за десятилетний период с 9 августа 2007 г. по 9 августа 2017 г. стали вторым по доходности финансовым активом после биржевых фондов на индекс S&P 500.

За этот период американские ценные бумаги «мусорного» инвестиционного рейтинга принесли инвесторам доход на уровне до 95%. Хотя долларовые «мусорные» облигации имели более низкую доходность, чем их европейские аналоги.

Период дешевых денег годами поддерживал на плаву обремененные долгами «компании-зомби», которые потерпели бы крах, если бы ставки заимствований были на приемлемых рыночных уровнях.

Такая ситуация на рынке высокодоходных «мусорных» корпоративных ценных бумаг в период нынешнего финансового кризиса может спровоцировать лавинообразный рост дефолтов, но этим долговым инструментам.

 Для того чтобы понять степень риска, сопряженную с инвестициями в «мусорные» бонды, инвесторы обычно изучают статистику дефолтов по таким ценным бумагам.

В частности, на мировом рынке, по оценкам «Moody’s», свои обязательства перед держателями долга в 2019 г. не смогли выполнить 4,5% эмитентов, имевших не инвестиционные рейтинги.

Примерно, такой же уровень дефолтов у корпоративных эмитентов со спекулятивными рейтингами констатирует агентство «Standard & Poor’s» (S&P), отмечая, что в 2016 г. на долговом рынке США дефолт не смогли избежать 5,1% компаний с «мусорными» рейтингами своих акций.

По подсчетам ведущего американского инвестбанка «Goldman Sachs», дефолты на рынке высокодоходных корпоративных облигаций США в 2019 г. достигли самого высокого уровня со времен прошлого финансового кризиса.

При этом даже крупнейшие американские корпорации ограничены в финансовых средствах и с трудом обслуживают свои долги. По информации аналитиков МВФ, проблемы с оплатой текущих долгов в 2019 г. возникли у ведущих американских транснациональных компаний - «Ford Motor», «AT&T», «CVS Health» и др. В 2020 г. в связи с началом нового финансового кризиса число таких компаний значительно увеличилось.

В целом низкое качество корпоративного долга США в условиях нового финансового кризиса 2020 г. многократно усилило финансовые проблемы в американской экономике.

В настоящее время международные инвесторы обеспокоены тем, что экономический спад или продолжительный цикл понижения рейтингов компаний на фондовых рынках ниже отметки BBB может затопить рынок «мусорных» облигаций.

В первую очередь подвержены наибольшему риску дефолтов «мусорные облигации», затем займы, предоставляемые компаниям с высоким уровнем задолженности, затем облигации, утратившие свой рейтинг, потом фирмы, рейтинг которых был понижен до минимального инвестиционного уровня.

Высокий уровень корпоративного долга в США, его низкое качество, на фоне пандемии и развития нового мирового финансово экономического кризиса стали одной причин периодического обрушения фондовых рынков США в течение 2020 г.

В особо тяжелом финансовом состоянии оказались энергетические компании США, в том числе компании в сфере добычи сланцевой нефти и газа. Ситуация усугубилась падением мировых цен на энергоносители в начале 2020 г.

По оценкам экспертов, если цены на нефть сохранятся на прежнем низком уровне около 30% сланцевых производителей США не смогут обслуживать свои долги.

Стоимость ценных бумаг американских энергетических компаний, которые пострадали от падения цен на энергоносители в конце 2020 г. оценивались в 936 млрд. долл., из них акции на сумму 110 млрд. долл. торговались в так называемом проблемном сегменте фондового рынка (distressed territory) с доходностью до 10%.

До конца 2020 г. американским энергетическим компаниям нужно погасить 27 млрд. долл. корпоративной задолженности.

При этом у многих компаний в разы выросли риски корпоративных дефолтов, в частности акции американской компании «SM energy» в результате фондовых кризисов упали на 50%, «Callon Petroleum» на 40%, «Oasis Petroleum» на 40%, «Occidental Petroleum» на 15%.[6]

Сложная ситуация на рынке корпоративной задолженности вынудила денежные власти США привлечь к ее решению Федеральную резервную систему (ФРС). 

Впервые в своей истории ФРС в 2020 г. разработала и стала реализовывать целую серию программ экстренного кредитования частных компаний и выкупа корпоративных долгов, компаний, находящихся на грани банкротства.

В рамках очередной программы количественного смягчения (QE Quantitative Easing) ФРС разработала два специальных механизма поддержки крупных компаний. Программы были запущены 23 марта 2020 г. и на эти цели были выделены 300 млрд. долл.

Первая программа Primary Market Corporate Credit Facility (PMCCF) была предназначена для первичного рынка с целью расширения кредитования корпоративного сектора путем выпуска новых облигаций и привлечения новых кредитов и займов.

Программа PMCCF была предназначена для американских компаний, имеющих рейтинг инвестиционного уровня, которые смогут получить временное финансирование на четыре года. Причем в первые шесть месяцев компании могут быть освобождены от выплаты основной суммы долга и процентов по нему.[7]

Поскольку ФРС не имеет возможности напрямую давать займы и кредиты частным компаниям, поэтому были использованы полномочия ФРС для создания специальных механизмов, которые, в свою очередь, обеспечили расширения кредитования и получения новых займов.

В частности, были расширены своп-линии с Центральными банками различных стран и устранены требования обязательного резервирования.

ФРС рекомендовала банкам проявлять гибкость в отношении клиентов, испытывающих финансовые проблемы из-за коронавируса, и использовать при этом свои буферы ликвидности и капитала.

Кроме того, ФРС продолжила проведение операций репо, в рамках которых банки получают средства под залог ценных бумаг. Ставка по таким операциям была снижена до нуля.

Чтобы защитить себя от потерь по кредитам в рамках нового механизма поддержки корпоративного сектора ФРС планирует использовать 10 млрд. долл. из собственного фонда валютной стабилизации (Exchange Stabilization Fund).

Вторая программа Secondary Market Corporate Credit Facility (SMCCF) предназначалась для обеспечения ликвидности вторичного рынка корпоративных бондов. Программа предусматривала, начиная с мая 2020 г. покупку ценных бумаг биржевых фондов (ETF), имеющих листинг в США и с июня 2020 г. выкуп корпоративных бондов американских корпораций, имеющих инвестиционный рейтинг.[8]

Использование финансовых ресурсов ФРС и другие финансовые механизмы планировалось оказать поддержку корпоративному сектору на общую сумму до 750 млрд долл.

В апреле ФРС принял еще одну специальную программу по смягчению проблемы задолженности компаний малого и среднего бизнеса и обеспечения их новыми кредитами – Main Street Business Lending Program (MSBLP). На реализацию программы было выделено 350 млрд. долл.

В частности, регулятор предоставил ликвидность банкам, выдающим кредиты малому и среднему бизнесу, залогом такого финансирования стали займы в их номинальном размере.

 Кроме того, в рамках программы кредитования малого и среднего бизнеса ФРС выкупит займы таких компаний на сумму до 600 млрд. долл., в том числе 75 млрд. долл. на эти цели выделит Министерство финансов США. У банков-кредиторов останется 5% таких займов, остальные 95% долгов они смогут продать регулятору.

Участниками этой программы смогут стать малые и средние компании, образованные до 13 марта 2020, с хорошими докризисными финансовыми показателями, имеющие до 10-15 тыс. занятых годовой оборот до 2,5 млрд. долл. и доход не более 5 млрд. долл. [9]

В перспективе ФРС планирует продолжить использовать весь спектр инструментов для поддержания корпоративного сектора и тем самым содействовать достижению целей максимального смягчения проблемы корпоративного долга.

 

Андрианов Владимир,

Профессор МГУ, д.э.н., академик РАЕН,

бывший помощник Председателя Правительства РФ

 

[1] Преобразование нашего мира: повестка дня в области устойчивого развития на период до 2030 г., была принята ООН в сентябре 2015 г. Документ содержит 17 целей, направленных на ликвидацию нищеты, сохранение ресурсов планеты и рост благосостояния граждан и др. В свою очередь каждая из целей содержит 169 конкретных задач, которые должны быть достигнуты до 2030 г. в течение.

[2] Global Debt Monitor, Institute of International Finance, IIF, Washington, DC - June 2018, June 2019, Global Debt Monitor – аналитическое издание Института международных финансов, которое представляет собой международную ассоциацию объединяющую более 500 участников финансовых рынков. Ежегодный обзор состояния мирового долга охватывает 70 стран мира.

[3] Richard Dobbs, Susan Lund, Jonathan Woetzel, and Mina Mutafchieva «Debt and (not much) deleveraging», Report McKinsey Global Institute, February, 2015. URL: http://www.McKinney.com.

[4] В последние годы наиболее высокими темпами росла корпоративная задолженность в Китае, которая увеличилась с 14 трлн долл. в 2014 г. до 18 трлн долл. в 2018 г. В 2020 г. этот показатель увеличился до 19 трлн долл.

Стремительный рост корпоративной задолженности Китая обусловлен бумом кредитования масштабных инвестиционных проектов в сфере недвижимости и инфраструктурных отраслях КНР.

[5] https://www.rbc.ru/money/29/08/2017/59a59e169a79470a4463823f

[6] По данным агентства «Market Watch», октябрь 2020 г.

[7] Report to Congress Pursuant to Section 13(3) of the Federal Reserve Act: Primary Market Corporate Credit FacilityMay 29, 2020, Board of Governors of the Federal Reserve

[8]  Report to Congress Pursuant to Section 13(3) of the Federal Reserve Act: Secondary Market Corporate Credit Facility March 30, 2020, Board of Governors of the Federal Reserve.

[9]    Report to Congress Pursuant to Section 13(3) of the Federal Reserve Act: Main Street Business Lending Program,,April 9, 2020, Board of Governors of the Federal Reserve.

 

Рейтинг всех персональных страниц

Избранные публикации

Как стать нашим автором?
Прислать нам свою биографию или статью

Присылайте нам любой материал и, если он не содержит сведений запрещенных к публикации
в СМИ законом и соответствует политике нашего портала, он будет опубликован