Юрий Алексеевич, как сообщают новостные агентства, на рынке евробондов развивающихся стран наступило затишье в преддверии снижения ставок ФРС США. А как влияет смягчение денежно-кредитной политики США на долговой рынок, и чего следует в этой связи ожидать России?
Насколько я знаю, действительно, накануне решения ФРС США рынки гадали: на 0,25 или на 0,5% будет снижаться ставка ФРС. При этом давались такие оценки, что если на 0,25, то это снижение уже заложено в тех ценах, которые есть на рынке. А если ниже, то есть, на 0,5, то это приведет к переориентации потоков в пользу рынка акций. То есть, это будет дальнейшее стимулирование экономики, это будет дальнейшее стимулирование и рынка акций в ущерб долговым рынкам США.
Насчет прямой связи с рынками еврооблигаций развивающихся стран, я не уверен, что такая прямая и определяющая связь существует. И тот тренд, который наметился, снижение цен еврооблигаций развивающихся стран, соответственно, и рост их доходности, он, насколько я мог заметить, был связан не столько с ожиданием снижения процентных ставок в США, сколько с общим перегревом рынка. Действительно, евробонды развивающихся стран росли достаточно долго и быстро. И их спрэд с американскими долговыми бумагами стал очень маленьким. Но сейчас, когда этот спрэд может быть расширен за счет процентной ставки, думаю, что снижение ставки ФРС окажет влияние на госбумаги США, и наступит момент истины - насколько ставка еврооблигаций сегодня связана с доходностью американских бумаг, а насколько - с общей конъюнктурой долгового мирового рынка. Потому что, несмотря на то, что это действительно самый крупный сегмент мирового финансового рынка, но его влияние в последние годы все-таки падало. И динамика еврооблигаций отдельных стран, например, России, Бразилии, Турции, определялась достаточно слабо динамикой долгового рынка США. Именно для этих стран наступит, в общем-то, момент истины. Насколько они растут под влиянием изменения национально-фундаментальных характеристик, когда я говорю "растут", то имею в виду за последний год, насколько они росли за этот период под влиянием фундаментальных внутренних характеристик, а насколько под влиянием изменений на американском рынке. Прогнозировать на основе только одного снижения ставок в Америке движение еврооблигаций этих стран сейчас очень ненадежно.
В том числе и рынка российских евробондов. Я выделил три страны. Бразилия и Турция поднимаются из глубокого падения. Россия поднимается немного дольше и на основе более длинных и фундаментальных характеристик. Пожалуй, по этой разнице между Бразилией и Турцией, с одной стороны, и Россией с другой, можно попробовать спрогнозировать отклонение российских евробондов от тех, с которыми мы росли вместе примерно одинаковыми темпами. В этом случае и при учете этих факторов перспективы развития наших евробондов лучше. Это связано и с хорошими фундаментальными характеристиками России, в первую очередь. И во-вторых, есть еще два обстоятельства, непосредственно вытекающих из первого, которые мультиплицируют влияние первого фактора. А именно, ожидание присвоения инвестиционного кредитного рейтинга России. Причем это обстоятельство, как отмечают некоторые аналитики, уже заложено в цену российских еврооблигаций, поэтому они тоже пошли вниз. И есть другой фактор, который может быть даже более значим. Многие частные деньги, в том числе российские, которые играют скорее на иррациональных ощущениях своих владельцев, то есть, на предпринимательском чутье владельцев, двигаются в ту или иную страну, и меньше внимания владельцы этих денег обращают на моментальные характеристики, меньше, чем западные портфельные инвесторы. Именно эти деньги могут хорошо двигать российские бумаги вверх. То есть, мы сейчас наблюдаем возвращение российских денег, и это возвращение идет сначала в евробонды, потом на внутренний рынок. Это возвращение достаточно мощное, достаточно сильное. Оно одно способно поддержать цены российских еврооблигаций, удержать их, по крайней мере, от падения.
А почему в последний год долговой рынок стал настолько привлекательным? Например, вклады в фонды, занимающиеся еврооблигациями развивающихся стран, увеличились почти на 30%.
Нормальная реакция инвесторов на кризис. То есть, когда был кризис 1997-98 гг. на развивающихся рынках, все ушли в облигации, но только в американские. Сейчас кризисом охвачены, в том числе, развитые рынки, в частности, американский. И естественно, реакция инвестора в этой ситуации - уйти опять в бонды, только уже попытаться найти те гавани, те страны, которые этим кризисом не охвачены. Возможно, здесь играет еще роль опережающий рост долгового финансирования, который наблюдается с 1998 года. Видимо, все-таки этот кризис 1997-98 гг. подорвал фундаментальное доверие мировых инвесторов к акциям. И инвесторы сейчас гораздо более склонны к инвестициям в долговые инструменты, они же полностью восстановились после кризиса во всех странах или в подавляющем большинстве стран, но скорее всего, во всех странах с развивающимися рынками. А рынки акций восстановились в ¾; или даже в 2/3 стран, из тех, кого этот кризис 1997-98 гг. затронул. И в этих условиях предприятия, которые смотрят на рынок ценных бумаг, который в их глазах является местом привлечения инвестиций, видя, что акции еще не доросли до уровня 1997 года, более склонны привлекать долговое финансирование. То есть, просто этих инструментов становится больше. С одной стороны, инвесторы переключились на эти инструменты. С другой стороны, есть объективные основания в том, что и эмитенты переключились на эти инструменты. И соответственно, емкость долгового рынка растет опережающими темпами по сравнению с рынками акций.
26 июня 2003
http://www.opec.ru/comment_doc.asp?d_no=39877
