Юрий Алексеевич, на сайте www.vedi.ru опубликована дискуссия, лейтмотивом которой является то, что российская власть пренебрегает развитием финансовых рынков, руководствуясь исключительно логикой бюджетного профицита. Согласны ли Вы с такой позицией, и что бы Вы сказали, если бы принимали участие в дискуссии?
Власть - понятие очень большое. Говорить, что власть в целом пренебрегает финансовыми рынками, неправильно. Есть различные виды власти: есть орган регулирования, который непосредственно отвечает за развитие финансовых рынков - ФСФР, который прилагает активные усилия для того, чтобы эти рынки развивались. Есть Правительство, которое разрабатывает программу развития России на среднесрочный период, в которой уделено внимание наиболее острым проблемам развития финансовых рынков. Разработана Стратегия развития финансового рынка, получившая поддержку профессиональных участников рынка (пожалуй, впервые, в российской истории была выражена столь однозначная поддержка документа, подготовленного регулятором, который в соответствии с законодательством имеет цели, отличающиеся от интересов посредников) на семинаре, организованном 6 июля Институтом фондового рынка и управления. Есть законодательная власть, которая в последнее время активно воспринимает усилия регулятора по совершенствованию регулирования финансовых рынков - в этом плане в качестве примера можно привести процесс подготовки законопроекта, существенно упрощающего процедуру IPO. И напротив, отдельные действия силового крыла власти - прокуратуры, налоговой инспекции, отдельных лиц из руководства администрации Президента - способствуют ухудшению инвестиционного климата. Этим лицам развитие финансового рынка не нужно, но это тоже власть. То есть развитие финансовых рынков не нужно отдельным конкретным представителям властных структур, но не всей власти в целом.
Теперь о тех конкретных вопросах, которые были затронуты в упомянутой вами дискуссии.
Г-н Киселев открывал эту дискуссию заявлением, что "предполагалось, что после той сумятицы, которая была связана с правлением в бывшей ФКЦБ господ Васильева, потом Костикова, с приходом Олега Вьюгина финансовая сфера получит некое развитие. Но вместе с тем финансовые рынки не стали ни основой для перетока капитала из сырьевых отраслей в перерабатывающие, ни связующим элементом для избыточного денежного предложения, которое формируется в связи с массированным притоком сырьевой ренты". Это высказывание я хотел бы прокомментировать. И Васильев, и Костиков, и Вьюгин - руководители регулятора финансового рынка. Вне зависимости от своих личных характеристик, вне зависимости от своего характера, вне зависимости от своих симпатий и антипатий они вынуждены вести политику по развитию финансовых рынков. Эта политика имеет различия, которые связаны с субъективными причинами, тем не менее, произошло выделение некоего объективно обоснованного ядра. Ядро этой политики обусловлено теми объективными целями и задачами, которые стоят перед регулятором финансового рынка, в рамках целей и задач всей экономики страны. Это политика не очень нравится отдельным участникам финансового рынка, что неизбежно - ведь регулятор, в соответствии с законом, обязан защищать интересы инвесторов, которые никогда не могут полностью совпадать с интересами финансовых посредников. Это аксиома. Еще Васильев говорил, что если регулятор нравится профикам, то это плохой регулятор, он не выполняет возложенных на него законом функций. В этой связи не все решения регулятора будут нравиться. Но из этого ни в коем случае не следует, что политика нехороша, потому что она не отвечает тем требованиям, которые предъявляет рыночный посредник. Критерий этой политики нужно искать в других областях, в том числе, в сфере макроэкономики.
Я считаю, что финансовый рынок стал сейчас главным механизмом для эффективного перетока капитала (не хочу говорить из сырьевых отраслей) из других отраслей и от населения в те отрасли, которые нуждаются в инвестициях. Более того, пусть кто-нибудь попробует опровергнуть тезис о том, что финансовый рынок сегодня - единственный механизм эффективного перетока капитала, единственный инструмент эффективной структурной политики. И здесь независимые и авторитетные эксперты, на мой взгляд, для усиления внимания власти к финансовому рынку должны показывать именно это его качество, а не говорить обратное. Есть некие попытки государства проводить так называемую промышленную политику. Это как раз неэффективный механизм перетока капитала, а финансовый рынок осуществляет реально эффективный переток капитала. Заявление, что финансовый рынок не является основой для перетока капитала, звучит с прошлого века. Но это давно уже миф. Для обоснования моего тезиса достаточно посмотреть отраслевую структуру тех предприятий, которые привлекают средства на рынке акций, и отраслевую структуру тех предприятий, которые привлекают средства на рынке корпоративных облигаций. Так, в течение 2004 - 2005 гг. на внутреннем российском рынке посредством IPO инвестиции привлекали компании машиностроения (именно в машиностроение пошло 35% всех ресурсов, привлеченных за счет IPO на внутреннем рынке), агропромышленного комплекса (28%), строительного комплекса (12%), розничной торговли (15%), информационных систем (5%), парфюмерной промышленности (5%). На рынке корпоративных облигаций в 2004 году крупнейшими заёмщиками (по объему привлеченного капитала) были не только финансовые компании (20%) и предприятия нефтегазового сектора (17%), но и предприятия связи (14%), транспорта (9,3%), машиностроения (9,2%), химического комплекса (7%), агропромышленного комплекса (6%). В целом же в 2004 году корпоративные облигации на рынке размещали предприятия почти всех отраслей промышленности, сельского хозяйства, транспорта, связи, торговли.
Для развития финансовых рынков сейчас не хватает не усилий Правительства - они есть, люди реально работают и добиваются конкретных результатов. Не хватает поддержки экспертного сообщества. По прочтению текста дискуссии сложилось впечатление, что сидит группа старых дедушек и бабушек и ворчит - все плохо, финансовые рынки власти не нужны, какая плохая власть. При этом отдельные бабушки путают термины, четко описанные, кажется, в школьном учебнике по экономике (из-за старческого маразма, что-ли?): долгосрочные инвестиции называют прямыми, краткосрочные - портфельными. На мой взгляд, роль экспертного сообщества в дальнейшем развитии финансовых рынков исключительно важна. Существует ряд проблем, по которым столкнулись интересы общества с интересами отдельных государственных чиновников, по которым критически важна поддержка независимых экспертов, поддержка общественного мнения. Назову важнейшие из этих проблем:
1. Приближающийся крах пенсионной реформы, требующий немедленной и кардинальной реформы самой пенсионной реформы.
2. Высокие транзакционные издержки наиболее консервативных иностранных инвесторов и российских эмитентов, снижение которых требует кардинальной либерализации валютного регулирования.
3. Смерть рынка внутреннего государственного долга, для реанимации которого необходима, опять-таки, кардинальная реформа этого рынка.
4. Отсутствие адекватной сценарию безкризисного развития экономики процентной ставки, формируемой на финансовых рынках
. Это основное, что я хотел бы сказать, если бы принимал участие в этом мини-круглом столе.
Я думаю, эту дискуссию нужно продолжить. Затронут очень важный вопрос - вопрос внутреннего рынка государственного долга. Этот вопрос обязательно нужно увязывать с вопросом пенсионной реформы. Про пенсионную реформу в том формате, в каком она сейчас проводится, я бы сказал, что именно по этому вопросу есть необходимость коренной реформы, необходимость еще более радикальной пенсионной реформы. То есть, реформы реформы
Сотрудники и эксперты ФСФР совместно с сотрудниками Министерства финансов разработали концепцию новой схемы инвестирования средств пенсионных накоплений, предотвращающую неминуемый крах пенсионной реформы. Однако эта концепция встретила не только поддержку ответственных лиц, но и сопротивление тех людей, которые готовы поставить страну на грань революции, разрушить финансовые рынки, но не выпустить из своих рук финансовые потоки пенсионной системы. Без широкой общественной поддержки эту проблему не сдвинуть. Можно было бы организовать серию обсуждений, еще более улучшив концепцию. Ведь это проблема, которую нужно решать в первую очередь.
Также более частный вопрос, на который я также отреагировал бы, - вопрос о проведении IPO на западных рынках. В тексте дискуссии содержится призыв к регулятору не запрещать IPO на иностранных биржах российским компаниям. Но никто на западе IPO не запрещает и не собирается этого делать! Но существует общемировая практика - сначала компания проходит на национальной бирже, а потом выходят на иностранную. Об этом на Конгрессе IPO говорили представители нью-йоркской биржи, и NASDAQ, и немецкой биржи, и лондонской биржи. Все говорили об одном и том же. И большинство российских компаний этого правила придерживаются. Так, АФК "Система" сначала включила свои акции в листинг РТС, а затем пришла в Лондон и привлекла 1,5 млрд. долл. Тем же путем пошел НОВАТЭК, предполагающий привлечь около 1 млрд. долл. от размещения акций на рынке. Но не все компании так поступают. "Пятерочка" вышла сначала в Лондон и не собирается выходить на внутренний российский рынок. Она вышла как голландская компания, в чем ничего страшного нет, но та же самая Лондонская биржа на своем сайте объявила "Пятерочку" российской компанией, возложив ответственность за возможные банкротства и вероятность рисков на российское государство, на регулятора российского рынка. Это вызвало (и обязательно должно было вызвать) разъяснение российского регулятора. Так делать нельзя. Этот конкретный вопрос, на мой взгляд, заслуживает более детального обсуждения в более профессиональной среде. Мне кажется, что регулятор сделал это правильно, но, может быть, недостаточно жестко - ведь опасность, которую открывает этот новый механизм вывода активов, весьма велика, здесь речь может идти о национальной безопасности страны.
Историю "Пятёрочки" и последующих инициатив регулятора нужно описать более подробно - как показала дискуссия, с ней эксперты плохо знакомы. Действительно, регулятор внес предложение с внести в законодательство поправки, в соответствие с которыми иностранная компания, 75% активов которой составляют акции и/или доли участия в российских компаниях, обязана будет получить у российского регулятора разрешение на выпуск акций за рубежом. Эта инициатива возникла как ответ на размещение в Лондоне акций "Пятёрочки" (она же Pyaterochka Holding NV), российской компании по территориальной привязке деятельности и голландской по регистрации. Рейд "Пятёрочки" в Лондон вскоре был повторен компанией ЕврАз Холдинг (она же люксембургская Evraz Group S.A.).
Более того, обе эти компании были представлены Лондонской биржей инвесторам как российские компании. Называя Пятерочку и ЕврАз российскими компаниями, Лондонская биржа вводит в заблуждение инвесторов. Общепринято, что если компания называется американской, это значит, что штаб-квартира у нее зарегистрирована на территории США, а проспект эмиссии акций зарегистрирован SEC (Комиссией по ценным бумагам и биржам) США, и, соответственно, за выполнением обязательств этого эмитента следит SEC, которому можно доверять. Аналогично, если компания объявляется российской, то из этого должно следовать, что проспект ценных бумаг, на которые выпускаются GDR, зарегистрирован ФСФР, которая свидетельствует о выполнении эмитентом требований законодательства.
Лондонскую биржу можно понять, ей представился уникальный шанс потеснить на мировом олимпе Нью-Йоркскую биржу (о причинах этого отдельный долгий разговор). И она готова рисковать (вспомним о том, что в отдельных случаях капиталисты склонны применять динамит к конкуренту), но рискнуть за счет имиджа России. Представим ситуацию: голландская компания Pyaterochka, допустим, продает все права на все российские активы, опять-таки, допустим, грузинской компании Shesterochka, а деньги за них оседают где-то, скажем, на Кипре на счетах частных лиц или оффшоров-однодневок. Скандал! На кого выплеснется возмущение мировых инвесторов? На Лондонскую биржу - да, отчасти. Но основной удар по имиджу примет на себя Россия. Так что, теперь российской власти в лице регулятора молчать и не защищать свои национальные интересы? Весьма странная позиция.
Еще один вопрос, по которому я обязательно выступил бы - вопрос Стабилизационного фонда, но это вопрос очень широкий, и про него нужно говорить отдельно.
25 июля 2005
http://www.opec.ru/comment_doc.asp?d_no=56988
