Юрий Алексеевич, Вы отстаиваете точку зрения, что российский фондовый рынок является отражением макроэкономических тенденций, однако, последнее его падение идет вразрез с этим утверждением. Цены на нефть у нас на беспрецедентно высоких уровнях, макроэкономические показатели благоприятны, тем не менее, рынок упал. Как Вы это объясните?
Фондовый рынок начал отражать макроэкономические тенденции примерно с конца 2002 года. Первое, в чем это проявилось, - представители некоторых отраслей, производство в которых росло быстрее, в структуре капитализации тоже показывали рост. Все началось на отраслевом уровне. Впоследствии в 2003 году, особенно в начале 2004 года, фондовый рынок стал более тесно связан с макроэкономическими показателями, но имеющими отношение не к производственно-финансовому сектору, а именно к показателям монетизации, то есть, стал более чувствительным к показателям денежной ликвидности. Именно в этом и лежит причина достаточно резкого падения, которое мы наблюдали в течение месяца, начиная с 12 апреля по 11 мая. После 11 мая пошел некоторый "отскок".
Вкратце я могу суммировать выводы исследования о причинах этого падения, которое было нами сделано. Именно внутренние факторы, именно резкое сокращение денежной ликвидности и стало основной причиной падения рынка (наряду с внешними факторами). Когда по всему миру наблюдался отток денег из развивающихся рынков, Россия не могла остаться в стороне от этого процесса. Есть второй довольно сильный фактор внутреннего характера - накопившаяся отрицательная информация по ряду ведущих публичных компаний - ЮКОС, РАО ЕЭС и слухи о Норильском никеле.
Итак, в качестве показателя ликвидности, который наиболее ярко показывает зависимость динамики фондового рынка от макроэкономических данных, мы выбрали такой показатель, как объем свободных денег. Что такое свободные деньги? Это остатки на корсчетах в ЦБ плюс депозиты в том же ЦБ. Этот показатель испытывал космические перегрузки в течение последнего полугода. С начала декабря до середины февраля он вырос более чем в 5 раз - феноменальное достижение наших денежных властей, которое в условиях экономики середины 1990-х гг. привело к гиперинфляции. Но в условиях современной модели российской экономики эти деньги пошли в основном в инвестиции, в том числе, в финансовые инвестиции и на фондовый рынок. Резкий подъем фондового рынка, который наблюдался с декабря по апрель, в значительной мере был обеспечен именно резким ростом свободных денежных средств. После этого в середине февраля Центральный банк испугался того, что они натворили, начал всяческими способами сокращать этот показатель. В этом ЦБ активно помогали наши банки и понятно, что после такого вброса в экономику рублей последний будет слабеть. Это и произошло - банки заблаговременно начали закупать доллар, который в этих условиях оправдал ожидания: он рос, и на валютном рынке банки получили достойные доходы. ЦБ действовал в том же направлении - он по сути дела подталкивал эшелон, который и так катился с горки, двигаясь с ускорением. Если взять сегодняшнюю статистику Банка России, по показателю свободных денег мы вернулись на уровень декабря. Такое резкое снижение денежной ликвидности чрезвычайно опасно в условиях растущей экономики, которая поглощает все больше и больше. Рано или поздно возникает нехватка денег опять-таки в условиях растущего производства, когда реальному производству требуются деньги, а первое, откуда идут деньги - это с финансового рынка.
Итак, деньги с финансового рынка начали уходить. На мой взгляд, как раз 12 апреля наступило некое равновесие: показатель свободных денег был снижен до уровня равновесия, дальше его снижать было не нужно, наоборот, ЦБ должен был противодействовать сокращению ликвидности. Этого не было сделано, и рынки посыпались: посыпался фондовый рынок, посыпался рынок корпоративных бумаг, другие долговые рынки очень скоро испытали изменение процентных ставок.
Второй внутренний фактор, на котором я должен остановиться, является не макроэкономическим, а политическим фактором - это негативные действия силовых структур государства в отношении ЮКОСа, нарушение прав акционеров РАО ЕЭС привели к тому, что ЮКОС, РАО ЕЭС и впоследствии, благодаря слухам о возможном аресте г-на Потанина, Норильский никель стали бумагами, которые возглавляли гонку вниз. Надо сказать, что если бы эти три бумаги падали со скоростью остальных бумаг, наш рынок упал бы не столь сильно за этот период.
Фондовый рынок все-таки отражает изменения ряда макроэкономических показателей, он отражает изменение политической ситуации. Хуже всего то, что изменение политической ситуации равно изменению инвестиционного климата. В этом и состоят внутренние причины падения рынка, они носят как макроэкономический характер, так и политический характер. Внешняя причина - российский рынок уже достаточно хорошо вписан в глобальный рынок капитала, и при падении того класса активов, которые падали во всем мире, Россию это естественным образом поддержало. Более того, здесь есть даже некоторая закономерность - те развивающиеся рынки, которые росли быстрее других в течение предыдущих полутора лет, они и падали быстрее. Поскольку российский рынок рос чуть ли не быстрее всех, то и чисто спекулятивный резерв падения индекса в долгосрочном плане был больше. Если мы отнимем избыточные 7% падения, связанные с чисто внутренними политическими факторами, мы увидим Россию ровно на том месте в списке, которое она должна занимать. Список лидеров по падению ровно в том же порядке повторяет список лидеров по предыдущему росту. Все закономерно.
24 мая 2004
http://www.opec.ru/comment_doc.asp?d_no=48560
