Рынок деривативов – глобальная финансовая пирамида

 

Как говорил еще великий древнегреческий философ Аристотель (384-322 до н.э.) «Все занимающиеся денежными оборотами стремятся увеличить свои капиталы до бесконечности».

В конце ХХ века, когда глобализм окончательно утвердился в мировой экономике, появилась ярко выраженная тенденция перемещения финансовых операций из реального сектора экономики в различные сегменты валютного и фондового рынков.

Классическая формула К. Маркса, характеризующая процесс капиталистического производства, «товар – деньги – товар» эволюционировала и модифицировалась в современную формулу «деньги – деньги», в котором деньги выступают в качестве самовоспроизводящейся субстанции и демонстрируют способность наращивать свой объем, минуя обычный производственный цикл.

Издержки и время оборота финансовых средств существенно сокращаются, при этом значительно увеличивается норма прибыли, которая в отдельных случаях значительно превышает сверхнормативные.

Развитие цифровой экономики придало этому процессу дополнительный импульс и привело к доминированию денежного мультипликатора.

Растущий аппетит к доходности побуждает современных инвесторов искать способы увеличить доход с помощью сложных финансовых инструментов, к которым в первую очередь относят деривативы – производные финансовые инструменты.

Основные виды деривативов

Согласно определению международных стандартов финансовой отчетности (МСФО-32), дериватив (англ. derivative — производный) – это финансовый инструмент в форме договора, где юридически одновременно возникают финансовый актив у одной компании и финансовое обязательство или долевой инструмент – у другой.

По мере роста этого рынка появились новые производные финансовые инструменты. В настоящее время основная часть рынка деривативов приходится на валютные фьючерсы и свопы, которые могут быть краткосрочными и долгосрочными.

Кроме того, эти финансовые инструменты делятся на процентные фьючерсы, (опционы и свопы), и форварды, которые базируются в основном на контрактах об обмене различными ценными бумагами, точнее, доходами от них.

Эти ценные бумаги отличаются формой выпуска и соответственно особенностями торговли как на бирже, так и на свободном рынке. В частности:

фьючерсы (futures) - ценные бумаги, стандартизированные для биржевой торговли;

свопы (swaps) — контракты на обмен активами или платежами в течение определенного срока по согласованной заранее цене;

форварды (forwards), — контракты на будущую поставку различных активов (товаров, валюты, ценных бумаг) по зафиксированной в контракте цене;

опционы (options) и варранты (warrants)- ценные бумаги, дающие их обладателю право (но не обязанность) продать или купить определенные активы по зафиксированной в контракте цене;

В отличие от классических ценных бумаг производные финансовые инструменты не имеют реальной стоимости. Это по сути ставка на реализацию того или иного события, изменения цены того или иного актива, процентной ставки и многое другое.

По своей сути это инструменты торговли финансовыми рисками, привязанные к финансовым активам.

Большинство финансовых операций совершается в цифровом формате в виртуальном пространстве и имеют ярко выраженный спекулятивный характер.

 

Динамика роста мирового рынка деривативов

До мирового финансового экономического кризиса мировой рынок деривативов характеризовался следующей динамикой 1998 г. – 94 трлн долл., 1999 г. – 101 трлн. долл., 2000 – 109 трлн. долл.,   2000 – 109 трлн. долл.,  2001 – 134 трлн. долл., 2002 – 165 трлн. долл., 2003 – 233 трлн. долл.,  2004 – 293 трлн. долл.,   2005 – 350 трлн. долл.,   2006 – 668 трлн долл.

При этом в эти годы от 80% до 90% рынка приходилось на не биржевые деривативы.

После кризиса этот тренд продолжился, глобальный пузырь деривативов увеличивается. По данным швейцарского Банка международных расчетов, общая номинальная стоимость деривативов во всем мире выросла в 2016 г. до колоссальной суммы в 710 трлн долл.

По существующим оценкам этот показатель в 2023 г.  превышал триллиард (тысяча триллионов) долл. (по длинной шкале системы наименования цифр) или квадриллион долл. (по короткой шкале системы наименования цифр). 

Иными словами, эта сумма настолько велика, что ее даже сложно адекватно сравнить с известными макроэкономическими показателями.

В частности, стоимость деривативов более чем в в 10 раз превышает объем мирового ВВП, была в 10 раз больше капитализации мирового фондового рынка, в три раза больше стоимости всех активов мирового финансового сектора.

 

Деривативы на балансах коммерческих банков

Следует отметить, что значительная масса деривативов концентрируется на балансах крупнейших мировых коммерческих и инвестиционных банков, что влияет на качество активов банков и генерирует риски дефолтов, и увеличивает вероятность банкротства банков.

В частности, ведущий немецкий банк «Deutsche Bank» в 2015 г. имел на своем балансе производных ценных бумаг, стоимость которых оценивалась примерно в 75 трлн. долл.

Согласно данным правительства США, 25 крупнейших банков страны в 2014 г. имели на своих балансах деривативы на сумму 236 трлн долл. Причем на 4 крупнейших банка приходилось 94 % стоимости этих производных ценных бумаг.

С момента кризиса портфель производных финансовых инструментов на балансе американского банка «Citigroup» вырос на 65% и достиг в 2014 г. 62 трлн долл.

Стоимость портфеля деривативом одного из крупнейших американских банков «Bank of America» агентством «Bloombeg» в 2014 г. оценивалась в 49 трлн долл., инвестиционного банка «Goldman Sachs» в 48 трлн долл.

Крупнейший швейцарский банк «HSBC» имел портфель производных ценных бумаг стоимостью примерно 5 трлн долл.[1]

Таким образом, можно сделать вывод, что деривативы представляют собой виртуальный спекулятивный рынок, развивающийся по своим законам и всё более отдаляющийся от реальной экономики.

Эксперты Мирового валютного фонда (МВФ) ни раз предупреждали, что все большее использование инвесторами экзотических финансовых продуктов, связанных с волатильностью акций, создает неизвестные риски, которые могут привести к серьезному шоку на финансовых рынках.[2]

Неконтролируемый выпуск деривативов – основная причина ипотечного кризиса в США

Нельзя забывать, что появление и неконтролируемый выпуск в США новых производных финансовых инструментов, так называемых кредитно-дефолтных свопов - CMO (collateralized mortgage obligations) - ипотечных ценных бумаг с индексируемой процентной ставкой, стало одним из триггеров последнего глобального финансово-экономического кризиса. Подобными финансовыми инструментами оформлялась торговля кредитным (кредитно-ипотечным) риском как самостоятельным финансовым активом.

При этом половина выдаваемых новых ипотечных кредитов была секьюритизирована[3] и застрахована с помощью этих вторичных ценных бумаг.

Кроме того, эти новые деривативы приобретались спекулянтами для получения прибыли в случае невыполнения долговых обязательств заёмщиками.

К 2008 г. объем выпуска СМО вырос в сто раз, а общая сумма долговых обязательств, покрываемых свопами в ноябре 2008 г. была оценена в 3,3 трлн долл.

Следует отметить, что рынок производных ценных бумаг, обеспеченных ипотекой в Америке, возрос с 1,5 трлн долл. в 2002 г. до 8,5 трлн долл. в 2004 г. и до 45,5 трлн долл. в 2007 г., что в почти 4 раза превышало стоимость ВВП США.

Это классический финансовый пузырь, построенный по принципу финансовой пирамиды, который и стал основной причиной ипотечного кризиса в США в 2008-2009 гг.

Три четверти всех ипотечных кредитов, класса сабпрайм (выданные заемщикам с плохой кредитной историей) было секъютизировано, выведено на рынок в «упаковке» из производных ценных бумаг, обеспеченных закладными.

Это позволяло финансовым институтам перекладывать риски с собственных балансов на широкий круг институциональных и индивидуальных инвесторов.

Выпущенные на рынок деривативы в основном были не биржевые и имели неясное ценообразование вследствие непрозрачности финансовых игроков и их зависимости от платежеспособности первичных ипотечных заемщиков.

При этом кредитно-дефолтные свопы не подлежали жёсткому государственному регулированию, в первую очередь благодаря принятому в США в 2000 г. закону «О модернизации товарных фьючерсов».[4]

В период начала ипотечного кризиса в США не было надежной информации об облигациях, привязанных к СМО, а также не существовало центральной клиринговой палаты, которая могла бы выполнять обязательства по свопу в том случае, если одна из сторон была не в состоянии этого сделать.

Массовый выпуск ипотечных кредитов с высокой степенью риска и массовая секьюритизация долгов стали основной причиной ипотечного кризиса в США, который стал триггерным механизмом запуска глобального финансово-экономического кризиса, который можно рассматривать как кризис потери контроля и дерегулирования финансовой системы.

Из-за ипотечного кризиса в сложной финансовой ситуации оказался один из ведущих инвестиционных банков США «Lehman Brothers Holdings, Inc.»[5], который был одним из крупнейших держателей ипотечных СМО.

Финансовые проблемы возникли у инвестиционного банка в начале 2007 г. Как и многие другие финансовые институты через свои дочерние компании «BNC Mortgage» и «Aurora Loan Services» банк активно занимался синдикацией и секьюритизацией долгов.

Однако ситуация на рынке недвижимости постепенного ухудшилась, спрос упал, все больше токсичных активов скапливалось на балансе самого банка.

В результате на 15 сентября 2008 г. руководство компании обратилось в американский суд с заявлением о своём банкротстве и просьбой о защите от кредиторов.

Банкротство «Lehman Brothers Holdings, Inc.» произвело эффект разорвавшейся бомбы. Индекс «Dow Jones» за один день провалился более чем на 500 пунктов - самое сильное падение после террористических атак на СЩА 11 сентября 2001 г. Без работы остались 50 тысяч человек.

День банкротства финансового гиганта принято считать отправной точкой острой фазы мирового финансового кризиса 2008-2009 гг., который по мнению ведущих экономистов по масштабам и последствиям уступает только Великой депрессии (1929—1933).

К концу 2008 г. в сложной финансовой ситуации оказались другие ведущие американские транснациональные и инвестиционные банки, в том числе – «Merril Lynch & Co.», «Goldman Sachs, Inc», «Morgan Stanley», «Bear Stearns Companies, Inc.» и др.

На грани банкротства была «American International Group», Inc.» (AIG) – ведущая американская страховая корпорация, один из мировых лидеров в области личного и имущественного страхования.

В этот период появился новый специальный международный финансовый термин «too big to fail», который переводится как «слишком большие, чтобы обанкротиться».[3]

Этим термином стали обозначать крупные национальные финансовые учреждения, банкротство которых в силу масштабности их деятельности может иметь катастрофические последствия для финансовой системы и экономики в целом.[4]

Для спасения от банкротства страховой корпорация AIG правительством было принято решение о выделении ей финансовой помощи в размере 182,5 млрд долл., в том числе 85 млрд долл. в форме прямого кредита ФРС.

Взамен на предоставленную финансовую помощь государству было передано 79,9% акций страхового гиганта.

Серьезные финансовые проблемы возникли у крупнейших американских ипотечных компаний таких как «Fannie Mae» (Федеральная национальная ипотечная ассоциация) и «Freddie Mac» (Федеральная корпорация жилищного ипотечного кредита),   

По состоянию на 31 марта 2008 г. портфель ценных ипотечных бумаг «Fannie Mae» составлял 722,8 млрд долл., объём гарантированных компанией долговых обязательств — 2,97 трлн долл.

Портфель ипотечных облигаций «Freddie Mac» составлял 709,8 млрд долл., объём гарантированных ею долговых обязательств — 1,44 трлн долл.[5]

На фоне ипотечного кризиса, ценные бумаги, в том числе СМО, крупнейших ипотечных компаний и ипотечных агентств США с января по июль 2008 г. потеряли свыше 80 % своей стоимости.

С целью не допустить финансового краха ведущих государственных американских ипотечных компаний «Fannie Mae» и «Freddie Mac» правительство США вынуждено было принять решение об их срочной финансовой санации.

Руководители ипотечных компаний «Fannie Mae» и «Freddie Mac» 7 сентября 2008 г. были отправлены в отставку и контроль за деятельностью этих компаний взяло на себя Федеральное агентство по жилищному финансированию.

Коме того ФРС США объявило о выкупе выпущенных этими компаниями ипотечных облигаций на общую сумму в 1,25 трлн долл.

При выкупе облигаций денежные власти США столкнулись с проблемой реальной оценки активов компаний, на балансе которых скопилось значительное количества деривативов.

В условиях парализованного и неликвидного рынка производных долговых обязательств отсутствовали методы возможной оценки стоимости ипотечных ценных бумаг. Многие из них тогда не стоили и четверти своего номинала, а стоимость некоторых финансовых активов было трудно оценить.

Для решения этой задачи в конце 2008 г. ФРС была разработана специальная методика, которая получила название «mark-to-market» (MTM), в которой были изложены правила оценки производных финансовых инструментов.

По новым правилам все деривативы делились на три категории. К первой категории относились ценные бумаги, которые торгуются на фондовом рынке и соответственно имеют рыночные котировки. Это в первую очередь относится к так называемым биржевым деривативам.[6]

Ко второй категории — финансовые инструменты без рыночных котировок, их стоимость рассчитывается по специальной формуле, которая основана на сравнении этих финансовых активов с аналогичными ценными бумагами, имеющими рыночные котировки.

К третьей категории относились финансовые активы, у которых нет ни котировок, ни похожих аналогов, поэтому их оценка осуществлялась на экспертном уровне.

Таким образом, вложения ФРС в долговые бумаги ипотечных компаний, прямые кредиты ФРС и другие формы эмиссионного фондирования уже в декабре 2008 г. составили более 1 трлн. долл., хотя еще годом ранее подобные финансовые вложения ФРС не осуществлялись.

Резкое обесценивание СМО послужило непосредственной причиной мультипликации убытков инвесторов, что в итоге привело к огромным финансовым потерям держателей этих ценных ипотечных бумаг.

Уровень дефолтов по ипотечным кредитам класса сабпрайм, выданных в 2005-2006 гг. в среде инвесторов достиг исторически беспрецедентного уровня в 40%, а в период кризиса 2008-2009 гг. увеличился до 85%.

*            *             *

Известный в мире инвесторов американский миллиардер Уоррен Баффетт[6] очень точно и образно охарактеризовал деривативы, называя их «оружием массового поражения», «бомбой замедленного действия», «изобретением сумасшедшего» и др. Он говорил, что «в эти инструменты очень легко войти и почти невозможно выйти».

Известно, что на территории США находится одно из природных чудес света, знаменитый супервулкан Йеллоустоун, который пока спит. По мнению специалистов, за всю историю существования вулкан извергался три раза, последний раз 640 тыс. лет назад.

Ученые – вулканологи предполагают, что если он когда-нибудь проснется, то сила его извержения будет сравнима со взрывом тысячи атомных бомб. На землю прольется сернистый дождь. Образовавшиеся пылевые тучи закроют солнце и на планете наступит вулканическая зима. Большая часть живых организмов в таких условиях погибнет.

Современный мировой рынок деривативов представляет собой нечто подобное Йеллоунстоуну, только не в природе, а в сфере финансов и это не гипербола.

Банки и другие финансовые институты, увлекшись высокодоходными спекулятивными операциями на финансовом рынке, перекачали денежную массу в гигантские, ничем необеспеченные мало ликвидные активы.

Дисбаланс между реальной мировой экономикой и размерами спекулятивного финансового пузыря увеличивает риски возможного нового глобального кризиса, и, как в случае с супервулканом, возникает резонный вопрос - когда же все это «рванет»?

Нынешний финансовый пузырь деривативов гораздо больше тех, которые до настоящего времени видел мир, и если он лопнет, то для финансовой системы планеты наступит настоящий коллапс по аналоги с вулканической зимой – финансовая зима.

В этом случае, как карточные домики поваляться инвестиционные и коммерческие банки, на балансах которых скопились эти ценные бумаги и тогда нынешний глобальный финансово-экономический кризис покажется не серьезной болезнью, а легким насморком.

В этих условиях распространение финансовой нестабильности, возникающей в одном из звеньев мировой экономической системы, будет намного более стремительным и разрушительным, что вызовет финансовые шоки во всех странах мира.

В настоящее время, если денежные власти США не смогут в ближайшее время погасить начавшийся банковский кризис он станет тригерным механизмом очередного мирового финансово-экономического кризиса, глубину которого трудно представить.

 

Андрианов Владимир

Профессор МГУ, д.э.н., академик РАЕН,

помощник Председателя Правительства (2000-2008)